今年以来债市整体走牛,经济处于缓慢复苏的状态、资金成本整体偏低,同时机构持续存在欠配的压力,利率债和信用债轮番均有较好的表现;回看市场,每次回调都是阶段性较好的配置机会。债市行情中几次较明显波动是由政策带来的市场预期阶段性变化,3月8日监管担忧农商行过于热衷债券投机交易、4月23日央行提示长端风险、4月30日政治局会议提出去库存、5月17日地产政策落地、5月30日央行提示长端风险是重要节点,调整幅度最高不超过15BP。但是,目前利率水平、信用利差以及期限利差大多已处于极低的水平,地产放松政策展开、效果尚不明确,而且监管对超长端利率的走势多次强调风险。在低位利率水平的状态下,多空因素交织;在经济状况显著改善之前,或维持低位震荡的特点,波动加大情况下把握节奏在策略上或更为重要。
从债市走势看,收益率整体下行,曲线形态压平,超长端波动增大。10年期国债从年初的2.57%最低下行至2.22%附近,调整后围绕在2.30%附近横盘;超长期国债最低下行至2.41%附近,调整后波动增加,目前围绕在2.54%附近。信用债在机构配置压力下持续向好,信用利差不断压缩,5年以内信用债大多已经突破4月份前低,超长期限热度有所缩减。
基本面处于弱复苏盘整的局面,经济恢复速度较慢,同时具有一定的结构性问题。PMI波动后再次下探到荣枯线以下,恢复并不迅速,经济的快速回升需要曲线斜率的恢复。地产表现弱势,年初以来在以价换量和价跌量缩的状态下寻底,5月中旬以后房地产政策转向去库存,全国范围内对地产需求端的限制均有不同程度的放松,二手房成交有一定的放大,但仍处在以价换量的状态,未来的成交量和价格仍有待进一步的观察。
4月社融数据超预期,新增社融-1987亿元(预期1.01万亿元),新增人民币贷款7300亿元(预期7433亿元),M2 同比增长7.2%(预期8.3%),而且M1同比转负。尽管广义信贷同比多增112亿元,但其中票据融资8381亿元,体现了实际贷款和真实融资需求偏弱势;在前期规范银行“手工补息”影响下,套利虚增的存贷款被挤出,对金融业增加值核算调整后,虚增充量存款也可能降低,这被市场解释为“挤水分”。货币层面表现是M1转负至-1.4%,M2-M1剪刀差扩张至8.6%。
短期看,债市博弈的气氛较强。基本面弱复苏情况下,经济大幅跳升概率或许不大,超长债供给时间窗口拉长,资金维持宽松和配置压力持续,债券大幅调整空间不大。同时,监管对超长债的过度交易持续提示风险,地产的政策效果仍未知。债券收益率或在低位震荡,用部分仓位对波动和节奏的把握更为重要。
(专栏作者:摩根士丹利基金固定收益投资部 唐海亮)
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